◆ 前言 ◆
　　1973年4月，隨著場內(nèi)期權(quán)市場的產(chǎn)生，在廣大投資者面前出現(xiàn)了一個全新的投資策略世界。期權(quán)條款的標(biāo)準(zhǔn)化和高流動性二級市場的建立，創(chuàng)造出了一些新的投資工具。在適當(dāng)使用的情況下，這些工具能對幾乎所有的投資哲學(xué)，從保守的到投機(jī)的，提供有益的幫助。本書討論的就是這些期權(quán)策略，包括在什么情況下使用哪一種策略，以及它們?yōu)槭裁纯梢云鹱饔谩?br /> 　　在這些策略中，有的歷來都被認(rèn)為是相當(dāng)復(fù)雜的。然而，如果了解了它們的運(yùn)作原理，那絕大部分讀者都可以掌握它們。雖然本書包括了與期權(quán)有關(guān)的所有基本定義，但很少花時間和篇幅來解釋其中那些最基本的概念。例如，讀者應(yīng)當(dāng)已經(jīng)知道看漲期權(quán)（call option）是什么，芝加哥期權(quán)交易所（CBOE）是什么，以及如何在報紙上找到和解讀期權(quán)的報價。實話實說，雖然本書包含了初學(xué)者需要了解的內(nèi)容，但大部分內(nèi)容都超出了初學(xué)者的水平。此外，讀者還應(yīng)對技術(shù)分析有大致的了解，至少應(yīng)該知道諸如支撐（support）和阻力（resistance）之類術(shù)語的含義。
　　有些策略，比如買入看漲期權(quán)（call buying），可以并且已經(jīng)單獨(dú)寫成了一本書。雖然本書對某些策略的討論會比對另一些策略的討論要更加詳細(xì)一些，但這并不意味著這是一本只關(guān)于某一個或兩個策略的書。雖然目前已出版的與股票期權(quán)相關(guān)的書一般對賣出備兌看漲期權(quán)（covered call write）都不作詳細(xì)的討論，但由于它是投資者使用最多的期權(quán)交易策略之一，因此本書對賣出備兌看漲期權(quán)進(jìn)行了深入的討論。本書與買入看漲期權(quán)（call）和看跌期權(quán)（put）有關(guān)的內(nèi)容并不是特別長，并且大部分內(nèi)容都比較高深，特別是與買入波動率（buying volatility）有關(guān)的部分，這些內(nèi)容對熟練的交易者更為適用。在對每個策略的討論過程中，本書都特別強(qiáng)調(diào)了為什么投資者會想要執(zhí)行這樣一個策略，并對該策略所適用和不適用的市場情形進(jìn)行了解釋。本書展示了每個策略的全部細(xì)節(jié)，包括用許多圖形和表格來表示潛在盈虧、保證金要求和選擇頭寸的標(biāo)準(zhǔn)等。本書的很大一部分注意力放在后續(xù)行動（follow-up action）上。決定建立某個頭寸很容易，而決定采取什么行動來限制虧損或獲取盈利則往往要難得多。因此，在需要采取后續(xù)行動的情況下，本書提供了若干合理的備選方案的詳細(xì)內(nèi)容和示例。此外，對于相似的策略，本書也進(jìn)行了對比分析。例如，一個看多的投資者可能會想要實施各種不同的策略。對相似策略的優(yōu)缺點(diǎn)進(jìn)行對比分析，可以幫助該投資者決定在該情況下究竟選擇哪個策略最合適。書中同時也指出了應(yīng)當(dāng)預(yù)防的潛在風(fēng)險。在這些示例中，我沒有使用股票的真實名字，而是虛構(gòu)了一只名為XYZ的股票。許多示例中用到的價格都是真實的。但如果我們在示例中使用了名為Bally的股票，它當(dāng)時的價格是60，而等到讀者讀到這個示例時，它的價格可能已經(jīng)為20或者200（或者不復(fù)存在），顯然這樣的實際股票示例就沒有多大意義。提供示例的目的是為了說明概念，而不是記錄歷史。XYZ的名字對于達(dá)成這個目的就很合適，因為它是萬能的。如果需要，它可以價格上漲，可以定價過低或定價過高，可以高波動或無波動。它的價格也可以隨意變動，以便于說明后續(xù)行動策略。
　　本書的第一部分對看漲期權(quán)的策略進(jìn)行了分析，并隨后分析了看跌期權(quán)的策略。雖然這樣的安排有可能會打斷策略的正常延伸。例如，本書第一部分會討論使用看漲期權(quán)來構(gòu)造熊市價差，而在后面的部分中又會討論用看跌期權(quán)來構(gòu)造熊市價差。這樣安排的目的是為了幫助初學(xué)者和中等水平的期權(quán)投資者，他們可能對看漲期權(quán)比對看跌期權(quán)更熟悉。大多數(shù)期權(quán)投資者都對看漲期權(quán)比較熟悉，因此更容易理解用看漲期權(quán)來設(shè)計的策略。在這個基礎(chǔ)之上，再把相同的概念應(yīng)用到看跌期權(quán)上，就會更容易理解。不過，我并沒有忽略看跌期權(quán)的策略。投資者們?nèi)绻�想要充分利用他們所掌握的策略的功能，就必須使用看跌期�?quán)。因此，看跌期權(quán)的策略在本書中也占據(jù)了相當(dāng)多的篇幅。本書還討論了某些特殊的議題，例如，計算機(jī)模型及其應(yīng)用，如何用期權(quán)來套利（arbitrage），以及做市商（market-maker）和套利者（arbitrageurs）的行為如何影響普通期權(quán)投資者等。
　　第2版
　　第2版中所增加的大部分內(nèi)容都與股指期權(quán)和股指期貨有關(guān)。用于描寫股票期權(quán)策略的相同概念也用在了為股指期權(quán)所設(shè)計的策略中。這種方法在某些情況里有必要做些修正。我介紹了與這些期權(quán)相關(guān)的一般概念，并提供了許多例證。這些示例包含了許多主流的期貨和期權(quán)合約的細(xì)節(jié)。
　　股票期權(quán)交易者所使用的許多策略也同樣適用于股指期權(quán)。本書的前30章用股票期權(quán)說明了這些策略。在大多數(shù)情況里，讀者只需要對術(shù)語進(jìn)行替換即可。例如，在使用標(biāo)的股票（underlying stock） 的地方換上標(biāo)的工具（underlying instrument）就可以了。這樣的工具可以是期貨合約、債券、貨幣或者股指。
　　第2版的很大一部分注意力都放在使用股指期貨和期權(quán)來對沖（hedging）股票組合的技術(shù)上。這些技術(shù)對于任何持有股票的投資者都適用，無論是個人投資者還是大型機(jī)構(gòu)。書中還討論了基本對沖策略的一些變形。這些變形策略自成一體，可讓投資者從期貨或者期權(quán)的定價差異中獲利。此外，書中還提到了能從市場中特定股票組合的價格變化中獲利的策略。不同股票指數(shù)之間的價差也得到了詳細(xì)的描述。
　　第2版修訂了討論稅收的那一章，以反映稅法中的變化。這些變化使得報稅變得更為困難，特別是對備兌看漲期權(quán)的賣出者而言更是如此。有的稅收策略不再適用，特別是那些可以將盈利滾動到下一年的策略。另外，符合長期盈利認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)的持有期限的變化，改變了期權(quán)的一些稅收特征。非權(quán)益類的期權(quán)所適用的稅率不同于股票期權(quán)的稅率。書中詳細(xì)討論了這些稅率之間的差異。
　　最初的28章的內(nèi)容各有一些補(bǔ)充和修改。最大的擴(kuò)充之一是對風(fēng)險套利（risk arbitrage）的討論。近年來，由于風(fēng)險套利者獲得了廣為人知的收益，使得這個主題得到了大量的關(guān)注。新補(bǔ)充的材料強(qiáng)調(diào)了在風(fēng)險套利中使用期權(quán)來減少風(fēng)險的方法。所補(bǔ)充的另一部分內(nèi)容是關(guān)于均衡套利（equivalence arbitrage）——反轉(zhuǎn)組合（reversal）、轉(zhuǎn)換組合（conversion）和盒式價差（box spread）的那一節(jié)。我對這些流行的套利形式的概念都進(jìn)行了介紹。此外，這些策略的風(fēng)險也得到了全面闡述。
　　其他章節(jié)也有修改。例如，持倉限額（position limit）發(fā)生了改變。同時，第2版用了更大的篇幅來討論使用等股頭寸（equivalent stock position，ESP）的方法來分析后續(xù)行動中的中性頭寸（neutral position）。這一方法適用于大多數(shù)賣出比率策略（ratio writing strategies）、賣出跨式價差（straddle write）和組合（combination）。關(guān)于跨期價差（calendar spread）的兩章（包括看漲期權(quán)和看跌期權(quán)），補(bǔ)充了比率跨期價差的詳細(xì)內(nèi)容。比率跨期價差是一種中性策略，若用實值期權(quán)（in-the-money）來構(gòu)造，則只有有限的風(fēng)險。關(guān)于數(shù)學(xué)的那一章增加了一個詳細(xì)討論布萊克–斯科爾斯（Black-Scholes）模型的示例。多年來我收到了許多關(guān)于該模型計算過程的問題，這是我的回應(yīng)。最后，我對在后續(xù)行動中使用計算機(jī)工作提供了許多建議，包括一份高級后續(xù)行動分析示例的打印結(jié)果。
　　第3版
　　第3版中新增加了6 章，其中包括討論長期期權(quán)（LEAPS）、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股（CAPS）和可贖回累積優(yōu)先股（PERCS）的章節(jié)。在當(dāng)時，它們是新推出的期權(quán)或與期權(quán)相關(guān)的產(chǎn)品。
　　簡單地說，長期期權(quán)就是存續(xù)期更長的期權(quán)。不過，由于存續(xù)期更長，我們就需要用與普通短期期權(quán)不同的視角來理解它們。例如，短期利率對長期期權(quán)的影響要比對短期期權(quán)的影響重要得多。書中討論了使用長期期權(quán)來代替持有股票的策略，以及在標(biāo)準(zhǔn)策略中使用長期期權(quán)等。
　　優(yōu)選兌現(xiàn)積累股實際上是一種內(nèi)嵌贖回特征的優(yōu)先股。與普通股相比，它們所付的股息要大得多。PERCS的贖回特征讓其與賣出備兌看漲期權(quán)沒有什么區(qū)別。因此，一些適用于PERCS的策略也同樣適用于賣出備兌看漲期權(quán)。此外，第3版還為如何對沖PERCS提供了建議。在第4版中，與PERCS相關(guān)的內(nèi)容被并入了其他章節(jié)中。
　　第3版刪除了第2版中關(guān)于期貨和其他非股票期權(quán)的章節(jié)，取而代之的是用全新的兩章來討論期貨期權(quán)。投資者們應(yīng)該熟悉期貨期權(quán)，因為在這個領(lǐng)域中存在大量的獲利機(jī)會。雖然許多股票交易的客戶和經(jīng)紀(jì)人可能對期貨交易并不熟悉，但認(rèn)真的投資者應(yīng)該具備關(guān)于期貨期權(quán)的知識。在討論期貨期權(quán)的兩章中，有一章集中在期貨期權(quán)的定義、定價及其獨(dú)有策略上，另一章則主要介紹了如何使用期貨期權(quán)來進(jìn)行價差交易。這些價差交易策略與本書第一部分所提及的策略有很大的不同。比如跨期價差看上去很相似，但實際上則完全不同。期貨交易者和投資者們花了許多時間來研究期貨的價差，而這一章中所展示的期權(quán)策略則讓這種類型的交易具有更大的盈利能力。
　　本書的結(jié)尾部分新加入了一章來討論高級的數(shù)學(xué)概念。隨著期權(quán)交易的成熟以及計算機(jī)逐漸成為投資者監(jiān)控和評估頭寸過程中一個不可分割的組成部分，人們逐漸使用越來越先進(jìn)的技術(shù)來監(jiān)控風(fēng)險。這一章討論了6種主要的衡量期權(quán)頭寸或投資組合風(fēng)險的方法。我將討論如何使用這些衡量方法來構(gòu)造雙重或三重中性的頭寸。此外，我還介紹了如何用計算機(jī)來預(yù)測某個頭寸在未來某一時刻的結(jié)果和“形狀”。
　　第3版對指數(shù)期權(quán)的章節(jié)也有顯著的修訂。修訂的部分原因是在第2版的寫作過程中，這些產(chǎn)品還相對較新。正因為這樣，這些產(chǎn)品發(fā)生了許多改變：有的指數(shù)期權(quán)被摘牌，又有一些新的上市。此外，在1987年股災(zāi)之后，指數(shù)期權(quán)的交易機(jī)制也發(fā)生某些變化，例如引進(jìn)了“熔斷閘”（circuit breaker）。
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　　◆ 總序 ◆
　　20世紀(jì)70年代初開始，歐美國家金融市場發(fā)生了深刻變化。1971年，布雷頓森林體系正式解體，浮動匯率制逐漸取代固定匯率制，匯率波動幅度明顯加大。同期，各國也在不斷推進(jìn)利率市場化進(jìn)程。隨著歐美國家利率、匯率市場化程度的提升，利率、匯率風(fēng)險逐漸成為市場風(fēng)險的主要來源，經(jīng)濟(jì)主體對利率、匯率風(fēng)險管理的需求大幅增加。金融期貨期權(quán)就是在這樣的背景下產(chǎn)生的。1972年，芝加哥商業(yè)交易所推出了全球第一個外匯期貨交易品種；1973年，芝加哥期權(quán)交易所推出了全球第一個場內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)化股票期權(quán)；1975年，伴隨美國利率市場化進(jìn)程，芝加哥期貨交易所推出了全球第一個利率期貨品種——國民抵押協(xié)會債券期貨；1982 年，堪薩斯交易所又推出全球第一個股指期貨——價值線指數(shù)期貨合約。金融期貨期權(quán)市場自誕生以來，發(fā)展一直十分迅猛。近年來，金融期貨期權(quán)成交量已經(jīng)占到整個期貨期權(quán)市場成交量的90%左右，成為金融市場的重要組成
　　部分。
　　金融期貨期權(quán)市場是金融市場發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物，發(fā)達(dá)的金融期貨期權(quán)市場是金融市場成熟的重要標(biāo)志。金融期貨期權(quán)能夠高效率地實現(xiàn)金融風(fēng)險在市場參與主體之間的轉(zhuǎn)移，滿足經(jīng)濟(jì)主體金融風(fēng)險管理需求。1990 年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎獲得者默頓·米勒對其有過經(jīng)典的評價：“金融衍生工具使企業(yè)和機(jī)構(gòu)有效和經(jīng)濟(jì)地處理困擾其多年的風(fēng)險成為了可能，世界也因之變得更加安全，而不是變得更加危險�！�
　　金融期貨期權(quán)誕生以來，對全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到了積極的促進(jìn)作用。在宏觀層面，金融期貨期權(quán)顯著提升了金融市場的深度和流動性，提高了金融市場的資源配置效率，有效改善了宏觀經(jīng)濟(jì)的整體績效；在微觀層面，金融期貨期權(quán)為金融機(jī)構(gòu)提供了有效的風(fēng)險管理工具，使金融機(jī)構(gòu)在為企業(yè)和消費(fèi)者提供產(chǎn)品和服務(wù)的同時，能夠及時對沖掉因經(jīng)營活動而產(chǎn)生的利率、匯率等風(fēng)險敞口，使他們能夠在利率、匯率市場化的環(huán)境下實現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營。
　　黨的十八大明確提出，要更大程度更廣范圍發(fā)揮市場在資源配置中的基礎(chǔ)性作用，要繼續(xù)深化金融體制改革，健全促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、支持實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)代金融體系，加快發(fā)展多層次資本市場，穩(wěn)步推進(jìn)利率和匯率市場化改革。可以預(yù)見，我國將進(jìn)入一個經(jīng)濟(jì)金融市場化程度更高的新時代，利率、匯率等金融風(fēng)險將成為市場主體日常經(jīng)營中必須面對和處理的主要風(fēng)險。在這樣的時代背景下，加快發(fā)展我國金融期貨期權(quán)等衍生品市場具有格外重要的意義。
　　一是有利于進(jìn)一步提升我國金融市場的資源配置效率。期貨期權(quán)市場的發(fā)展，有利于提升基礎(chǔ)資產(chǎn)市場的流動性和深度，從而為基礎(chǔ)資產(chǎn)市場的投資者進(jìn)行資產(chǎn)配置、資產(chǎn)轉(zhuǎn)換、風(fēng)險管理提供便利，促進(jìn)金融市場資源配置功能的發(fā)揮。
　　二是助推我國利率和匯率市場化改革進(jìn)程。隨著我國利率、匯率市場化程度不斷提高，機(jī)構(gòu)面臨的利率、匯率風(fēng)險在增加。如果缺乏有效的風(fēng)險管理工具，包括商業(yè)銀行在內(nèi)的各類市場主體無法有效地管理風(fēng)險敞口。這不僅對金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)健經(jīng)營構(gòu)成挑戰(zhàn)，也會牽制利率和匯率市場化改革的進(jìn)程。只有在利率和匯率市場化改革過程中，適時推出相應(yīng)的期貨期權(quán)衍生產(chǎn)品，才能保證利率和匯率市場化目標(biāo)的實現(xiàn)。
　　三是有利于推動我國經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新驅(qū)動，轉(zhuǎn)型發(fā)展。實體經(jīng)濟(jì)以創(chuàng)新為驅(qū)動，必然要求金融領(lǐng)域以創(chuàng)新相配合，才能不斷滿足實體經(jīng)濟(jì)日益多樣化、個性化的需求。金融期貨期權(quán)是各類金融創(chuàng)新的重要催化劑和基礎(chǔ)構(gòu)件，發(fā)展金融期貨期權(quán)等衍生品，有利于推動整個金融行業(yè)開展有效創(chuàng)新，拓展和釋放金融服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的空間和能量，促進(jìn)我國實現(xiàn)創(chuàng)新驅(qū)動的國家發(fā)展戰(zhàn)略。
　　當(dāng)前，我國金融期貨期權(quán)市場還處在發(fā)展的初期，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足市場參與者日益增加的風(fēng)險管理需求，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能適應(yīng)我國實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融改革創(chuàng)新的新形勢和新要求，加快發(fā)展我國金融期貨期權(quán)市場已經(jīng)時不我待。
　　2010 年4 月16 日，中國金融期貨交易所推出了滬深300股指期貨，標(biāo)志著我國資本市場改革發(fā)展又邁出了一大步，對于完善我國資本市場體系具有重要而深遠(yuǎn)的意義。中國金融期貨交易所肩負(fù)著發(fā)展我國金融期貨期權(quán)等衍生品市場的重大歷史使命，致力于打造“社會責(zé)任至上、市場功能完備、治理保障科學(xué)、運(yùn)行安全高效”的世界一流交易所，建設(shè)全球人民幣資產(chǎn)的風(fēng)險管理中心。加強(qiáng)研究和交流是推動我國金融期貨期權(quán)市場發(fā)展的重要手段，中國金融期貨交易所組織出版的這套金融期貨與期權(quán)叢書，旨在進(jìn)一步推動各方關(guān)注我國金融期貨期權(quán)市場的發(fā)展，明確金融期貨期權(quán)市場發(fā)展路徑；幫助大家認(rèn)識和理解金融期貨期權(quán)市場的內(nèi)在功能和獨(dú)特魅力，凝聚發(fā)展我國金融期貨期權(quán)的共識；培育金融期貨期權(quán)文化，培養(yǎng)我國金融期貨期權(quán)市場的后備人才。這套金融期貨與期權(quán)叢書涵蓋了理論分析、實務(wù)探討、翻譯引進(jìn)和通俗普及等四大板塊，可以適應(yīng)不同讀者的需求。相信這套叢書的出版必將對我國金融期貨期權(quán)市場發(fā)展事業(yè)起到積極的推動作用。
　　張慎峰
　　中國金融期貨交易所董事長
　　2013年7月