這是一本關(guān)于四維分析法應(yīng)用案例的書(shū)，它是《穿透財(cái)報(bào)，發(fā)現(xiàn)企業(yè)的秘密》（機(jī)械工業(yè)出版社，2018）的姊妹篇。書(shū)中匯集了樂(lè)視網(wǎng)、全通教育、山鷹紙業(yè)、東方雨虹、華誼兄弟、東阿阿膠、康美藥業(yè)、中興通訊、中國(guó)平安、小米集團(tuán)、美年健康、愛(ài)康國(guó)賓、暴風(fēng)集團(tuán)、華大基因、金達(dá)威共15家中國(guó)上市公司的經(jīng)典案例。最后以華為控股收尾。華為控股雖為非上市公司，但因其有10年經(jīng)審計(jì)的公開(kāi)財(cái)報(bào)，作為中興通訊的可比公司，我也將其收錄書(shū)中。

相比于《穿透財(cái)報(bào)，發(fā)現(xiàn)企業(yè)的秘密》，本書(shū)的方法論側(cè)重點(diǎn)有所不同。前者更加注重財(cái)報(bào)分析的一般框架與方法，即四維分析法的基本原理，而后者則更加注重如何沒(méi)有偏見(jiàn)地下結(jié)論。

四維分析法是作者獨(dú)創(chuàng)的公司財(cái)報(bào)分析方法。在財(cái)報(bào)分析領(lǐng)域，它是一個(gè)獨(dú)一無(wú)二的專業(yè)分析工具，不僅簡(jiǎn)單、實(shí)用，而且系統(tǒng)、全面。希望大家借助這一工具，學(xué)會(huì)穿透財(cái)報(bào)去發(fā)現(xiàn)公司背后的經(jīng)營(yíng)與管理真相，包括公司的戰(zhàn)略、經(jīng)營(yíng)、管理、風(fēng)險(xiǎn)與績(jī)效，當(dāng)然，最重要的是學(xué)會(huì)沒(méi)有偏見(jiàn)地下結(jié)論。

本書(shū)所收錄的這些原創(chuàng)案例，是當(dāng)前中國(guó)資本市場(chǎng)上備受關(guān)注的熱點(diǎn)公司或網(wǎng)紅公司。它們的經(jīng)營(yíng)成敗，在資本市場(chǎng)上褒貶不一，而本書(shū)最大的特點(diǎn)則是在各種紛繁復(fù)雜的聲音中呈現(xiàn)作者自己獨(dú)到的、中立的、具有系統(tǒng)數(shù)據(jù)支持的分析結(jié)論。

有些案例頗具爭(zhēng)議，如樂(lè)視網(wǎng)，透過(guò)特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)安排，巧妙利用合并會(huì)計(jì)政策的局限，操控公司少數(shù)股東和歸屬于母公司的股東損益，操控的結(jié)果幾乎到了匪夷所思的地步；通過(guò)研發(fā)投入、資本化研發(fā)支出和費(fèi)用化研發(fā)支出會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的彈性，操控公司研發(fā)費(fèi)用和經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)；通過(guò)遞延所得稅會(huì)計(jì)政策，操控公司所得稅費(fèi)用。這些操控手法的經(jīng)典性，在中國(guó)乃至當(dāng)今世界資本市場(chǎng)上都極其罕見(jiàn)。當(dāng)然，更讓人吃驚的是，這些操控手法竟然還被其他公司學(xué)習(xí)與模仿，如本書(shū)收錄的另一個(gè)案例—暴風(fēng)集團(tuán)。暴風(fēng)集團(tuán)同樣也是通過(guò)股權(quán)結(jié)構(gòu)安排操控公司歸屬于母公司的股東損益，利用遞延所得稅操控公司所得稅費(fèi)用，甚至在公司發(fā)展戰(zhàn)略與擴(kuò)張思路上也向樂(lè)視網(wǎng)借鑒與學(xué)習(xí)，至于這其中是否有其他邏輯關(guān)聯(lián)，我無(wú)從知曉，但僅就公開(kāi)資料的分析結(jié)論而言，二者的套路如出一轍。

暴風(fēng)集團(tuán)與全通教育，在2015年的大牛市中是當(dāng)之無(wú)愧的大牛股，市值被炒飛上天。然而，三年時(shí)間過(guò)去，這兩家公司的股價(jià)均已跌去9成甚至更多，讓投資者蒙受了巨額損失。這其中雖然有市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制缺陷的原因，但也有投資者投機(jī)取巧的炒作原因。如果投資者能夠建立價(jià)值投資的理念，并遵循專業(yè)的財(cái)報(bào)分析結(jié)論，一定可以避免或減輕對(duì)這些公司的惡意炒作。

華誼兄弟是一家非常另類的上市企業(yè)，它號(hào)稱“中國(guó)影視娛樂(lè)第一股”，行業(yè)的特殊性導(dǎo)致其主營(yíng)業(yè)務(wù)的可持續(xù)性受到很大挑戰(zhàn)，因?yàn)槊恳徊侩娪岸加锌赡苁且粋�(gè)獨(dú)立的項(xiàng)目公司。一方面，公司通過(guò)大量的股權(quán)投資與行業(yè)購(gòu)并，向游戲領(lǐng)域擴(kuò)展；另一方面，通過(guò)簽約電影小鎮(zhèn)，向?qū)嵕皧蕵?lè)方向轉(zhuǎn)型。然而，大量的購(gòu)并導(dǎo)致公司商譽(yù)大幅度增長(zhǎng)，資產(chǎn)質(zhì)量下降。

山鷹紙業(yè)是一家傳統(tǒng)的造紙企業(yè)，得益于供給側(cè)改革與網(wǎng)購(gòu)市場(chǎng)的迅猛發(fā)展，公司業(yè)績(jī)得以大幅度提升，目前業(yè)已成為滬深市場(chǎng)上市盈率最低的公司之一。東方雨虹作為防水行業(yè)的龍頭，在過(guò)去十年保持了快速增長(zhǎng)。雖然其當(dāng)前的增長(zhǎng)勢(shì)頭未減，但公司在決策機(jī)制與諸多管理細(xì)節(jié)方面仍有較大的改善與提升空間。

康美藥業(yè)是中醫(yī)藥行業(yè)的龍頭企業(yè)，在行業(yè)內(nèi)具有較大的資源優(yōu)勢(shì)，但銷售毛利率長(zhǎng)期偏低，企業(yè)素質(zhì)與產(chǎn)品技術(shù)含量有待提升。美年健康與愛(ài)康國(guó)賓，是健康體檢行業(yè)曾經(jīng)的老大、老二，一家在美國(guó)上市，另一家通過(guò)買(mǎi)殼在A股上市，兩家公司在經(jīng)營(yíng)、管理與資本運(yùn)作方面各具所長(zhǎng)，當(dāng)然，其間的競(jìng)爭(zhēng)與恩怨也在所難免。通過(guò)對(duì)兩家公司的比較，可以清晰地看到二者在經(jīng)營(yíng)理念、資本運(yùn)作與管理效率方面的差異。

小米集團(tuán)、華大基因、中興通訊都是今年資本市場(chǎng)上關(guān)注度最高的熱門(mén)公司，這也是本書(shū)收錄案例中的幾個(gè)重點(diǎn)，其中關(guān)注度最高的是這些公司是否應(yīng)當(dāng)定義為高科技公司。由于財(cái)報(bào)分析的結(jié)論與很多人的期望不同，所以，出現(xiàn)了較大的分歧和爭(zhēng)議。這些案例的大部分結(jié)論已經(jīng)通過(guò)薛云奎個(gè)人微信公眾號(hào)得以廣泛傳播或被眾多媒體轉(zhuǎn)載。

中國(guó)平安是本書(shū)所選擇的唯一一家金融保險(xiǎn)類公司，其報(bào)告是資本市場(chǎng)上最系統(tǒng)和最全面的第三方財(cái)報(bào)分析報(bào)告。這份報(bào)告在雪球平臺(tái)上的瀏覽量已超過(guò)50萬(wàn)。最后收錄的一個(gè)案例—金達(dá)威，是一家很有特色的小公司。公司原本只是經(jīng)營(yíng)營(yíng)養(yǎng)強(qiáng)化劑行業(yè)原料的小企業(yè)，產(chǎn)品技術(shù)含量不高，但近年來(lái)開(kāi)始向終端保健品延伸。公司規(guī)模雖小，但在海外市場(chǎng)上卻有較大的影響力，海外銷售占到公司總銷售的四分之三以上，是一家國(guó)際化程度較高的公司。

東阿阿膠是一家傳統(tǒng)的保健品企業(yè)，其最大的看點(diǎn)是有關(guān)種驢的會(huì)計(jì)折舊與估計(jì)調(diào)整。根據(jù)2017年年報(bào)，它對(duì)種驢的折舊年限和殘值估計(jì)進(jìn)行了大幅度的調(diào)整，并且，這類調(diào)整有利于增加公司的凈利潤(rùn)。然而，如果把這種調(diào)整的業(yè)績(jī)影響放在當(dāng)年度近20億元的稅后凈利潤(rùn)大背景下來(lái)看，其數(shù)百萬(wàn)元利潤(rùn)的增加對(duì)20億元利潤(rùn)的影響又是非常有限的。所以說(shuō)，公司會(huì)計(jì)政策與估計(jì)調(diào)整在性質(zhì)上與利潤(rùn)操控有關(guān)，但其結(jié)果卻未必有操控利潤(rùn)之實(shí)，如果斷章取義地下結(jié)論，未免會(huì)有武斷之嫌。

本書(shū)的財(cái)報(bào)分析結(jié)論，都基于公開(kāi)資料。雖然案例分析的具體內(nèi)容可能已經(jīng)超出了貨幣化數(shù)據(jù)的范圍，但主要結(jié)論都能在財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)中找到依據(jù)。我衷心希望這些各具特色的案例能夠幫助大家既掌握四維分析法的基本原理，又學(xué)會(huì)不帶有偏見(jiàn)地下結(jié)論。

與《穿透財(cái)報(bào)，發(fā)現(xiàn)企業(yè)的秘密》一樣，本書(shū)所選取的這些案例與作者在喜馬拉雅FM平臺(tái)所開(kāi)設(shè)的在線音頻課程—“長(zhǎng)江商學(xué)院薛云奎的價(jià)值投資課（進(jìn)階）”有密切的關(guān)系，其中大部分案例與音頻節(jié)目的內(nèi)容一致。只不過(guò)，在本書(shū)編輯出版的過(guò)程中，我們修正了音頻節(jié)目中的一些缺陷和錯(cuò)誤，同時(shí)，也增加了一些節(jié)目上線后的后續(xù)研究成果與分析，以使本書(shū)的內(nèi)容更加豐富與完善，結(jié)論更可靠。但音頻節(jié)目的講述與圖書(shū)文字的表達(dá)畢竟還是有很大不同，音頻節(jié)目會(huì)更加突出案例所強(qiáng)調(diào)的重點(diǎn)，圖書(shū)更加注重圖表的形象，感興趣的讀者可以在喜馬拉雅FM平臺(tái)上搜索這門(mén)課程的相關(guān)音頻資源，將圖書(shū)和音頻結(jié)合使用，學(xué)習(xí)效果更佳。

在本書(shū)正式出版之際，我要衷心感謝上海師范大學(xué)郭照蕊副教授和我的研究助理盛露小姐在本書(shū)編輯過(guò)程中所付出的辛勤勞動(dòng)—嚴(yán)謹(jǐn)、耐心、細(xì)致地修正，以及大量的文字與圖表編輯。書(shū)中缺陷與錯(cuò)誤在所難免，但這與他們的努力無(wú)關(guān)，理應(yīng)全部由作者本人承擔(dān)。

除此之外，在本書(shū)成書(shū)和編輯過(guò)程中，還先后得到許多故交、好友的傾力支持與幫助。他們是龐皓勻女士、何群先生、唐和明先生、于獻(xiàn)忠先生、張勝翔先生、譚軍先生、朱俊先生、朱孟林女士等。機(jī)械工業(yè)出版社的華蕾女士和李巖先生也提供了許多很好的意見(jiàn)和建議，對(duì)圖書(shū)內(nèi)容與編排更臻完善，產(chǎn)生了積極的影響，在此一并致謝。

最后，我要特別感謝我的恩師西南大學(xué)王錫桐教授和廈門(mén)大學(xué)吳水澎教授。王錫桐教授是我在西南農(nóng)業(yè)大學(xué)攻讀博士學(xué)位期間的導(dǎo)師，吳水澎教授是我在廈門(mén)大學(xué)攻讀博士學(xué)位課程期間的導(dǎo)師和博士論文答辯委員會(huì)的主席。同時(shí)，我還要特別感謝西南財(cái)經(jīng)大學(xué)林萬(wàn)祥教授和毛柏林教授在我求學(xué)路上對(duì)我的支持與幫助，用通俗的語(yǔ)言來(lái)表達(dá)，他們都是我生命中的貴人，是我事業(yè)走到今天的支柱，如果沒(méi)有他們的關(guān)懷和指導(dǎo)，我就不可能完成今天的工作。為感謝他們對(duì)我的關(guān)心和培養(yǎng)，本書(shū)所得版稅收入將以適當(dāng)?shù)姆绞饺�部回饋恩師和社�?huì)。

* * *

子曰：“三人行，必有我?guī)熝桑粨衿渖普叨鴱闹�，其不善者而改之�！痹谖仪髮W(xué)的路上能得到如此多良師的教誨與指導(dǎo)，實(shí)在是我一生的幸運(yùn)。

1984年7月，我從四川財(cái)經(jīng)學(xué)院畢業(yè)分配至西南農(nóng)學(xué)院任教。本科畢業(yè)教本科，在現(xiàn)在看來(lái)有些不可思議，但放在那個(gè)特定的人才短缺的時(shí)代卻也見(jiàn)怪不怪。

四川財(cái)經(jīng)學(xué)院早已更名為西南財(cái)經(jīng)大學(xué)，而西南農(nóng)學(xué)院也早已與她的鄰居—西南師范學(xué)院合并成為西南大學(xué)。我當(dāng)年所入職的西南農(nóng)學(xué)院，是一家有一定會(huì)計(jì)研究實(shí)力的高等院校，王友竹教授、侯德坤教授、鄧盛輝教授等都在高等農(nóng)業(yè)院校中享有很高的聲望和學(xué)術(shù)地位。他們之所以愿意接納我這名會(huì)計(jì)專業(yè)本科生擔(dān)任教職，也許是因?yàn)楫?dāng)年全西南地區(qū)僅有30名會(huì)計(jì)專業(yè)本科畢業(yè)生，不要說(shuō)招到會(huì)計(jì)學(xué)博士，當(dāng)時(shí)整個(gè)西南地區(qū)連一個(gè)會(huì)計(jì)學(xué)碩士畢業(yè)生都沒(méi)有。所以，會(huì)計(jì)本科畢業(yè)生就已經(jīng)是當(dāng)時(shí)的最高學(xué)歷了。

農(nóng)業(yè)大學(xué)原本與會(huì)計(jì)無(wú)關(guān)，但國(guó)營(yíng)農(nóng)場(chǎng)、農(nóng)村生產(chǎn)隊(duì)，以及20世紀(jì)80年代中后期開(kāi)始鼓勵(lì)發(fā)展的鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)都需要會(huì)計(jì)核算，較大規(guī)模的農(nóng)戶，在一定程度上也需要記賬。不過(guò)，在會(huì)計(jì)專業(yè)人員的眼里，這些會(huì)計(jì)似乎都算不上正規(guī)的專業(yè)會(huì)計(jì)。所以，我由此進(jìn)入到一個(gè)帶有強(qiáng)烈偏見(jiàn)意識(shí)的領(lǐng)域。如果回頭來(lái)看，會(huì)計(jì)專業(yè)本科畢業(yè)選擇在農(nóng)業(yè)大學(xué)任教，實(shí)在不是一個(gè)明智的決策。一方面，會(huì)計(jì)學(xué)在農(nóng)業(yè)大學(xué)永遠(yuǎn)都上不了臺(tái)面，只能是配角中的配角。另一方面，農(nóng)業(yè)會(huì)計(jì)在會(huì)計(jì)學(xué)領(lǐng)域同樣也是上不了臺(tái)面的，也是配角中的配角。如果把自己的一生托付給這樣一個(gè)配角中的配角，實(shí)在是于心不甘。唯一能讓自己安靜下來(lái)的念頭就是工作滿兩年后報(bào)考研究生，回歸會(huì)計(jì)專業(yè)本行。然而，世事造化弄人。主角變配角容易，而配角要再變回主角則難。這讓我在偏見(jiàn)的旋渦中一眨眼就度過(guò)了整整12年。

工作滿兩年后，我根據(jù)當(dāng)時(shí)國(guó)家的相關(guān)政策申請(qǐng)報(bào)考會(huì)計(jì)專業(yè)研究生，打算回歸綜合性大學(xué)或財(cái)經(jīng)院校的會(huì)計(jì)專業(yè)。沒(méi)曾想到的是，這樣的申請(qǐng)受到了上上下下各級(jí)領(lǐng)導(dǎo)的婉拒，因?yàn)闊o(wú)論怎樣，自己也算是那個(gè)時(shí)代的引進(jìn)人才。或許是作為補(bǔ)償，1987年，學(xué)校同意選派我參加為期一年的出國(guó)人員英語(yǔ)培訓(xùn)。客觀地說(shuō)，那時(shí)的我，學(xué)習(xí)能力是很強(qiáng)的，一年的學(xué)習(xí)收獲很大，在出國(guó)人員英語(yǔ)培訓(xùn)中心也出類拔萃。一年后，我的托福成績(jī)高達(dá)608分。

然而，會(huì)計(jì)學(xué)作為農(nóng)業(yè)大學(xué)的配套學(xué)科，是很難申請(qǐng)到農(nóng)業(yè)部出國(guó)人員留學(xué)基金的。但我不愿就此放棄會(huì)計(jì)專業(yè)而改學(xué)農(nóng)學(xué)，一非所學(xué)，二非自愿，所以，只好眼巴巴望著一茬又一茬的同學(xué)遠(yuǎn)赴海外求學(xué)，而自己卻被莫名地留了下來(lái)。

公派無(wú)望，自費(fèi)出國(guó)也是一條出路。然而，世事艱難，就是20美元申請(qǐng)海外學(xué)校的申請(qǐng)費(fèi)，也要用掉我當(dāng)年大半年的積蓄，這對(duì)于從貧困走向貧困的我來(lái)說(shuō)，無(wú)疑需要承受巨大的心理壓力。還記得當(dāng)年參加托�？荚嚨�29美元注冊(cè)費(fèi)，也是求助于當(dāng)年已在美國(guó)留學(xué)的好友，至今未還，成為這些年來(lái)一直壓在心上的一塊石頭。

為了不給自己那么大的壓力，我開(kāi)始琢磨在職申請(qǐng)本校的研究生，工作之余，于1989年開(kāi)始在本校農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)及管理專業(yè)選修碩士學(xué)位研究生課程。兩年時(shí)間很快就過(guò)去了。我于1991年向?qū)W校申請(qǐng)?zhí)崆敖Y(jié)束碩士學(xué)位課程，直接報(bào)考博士學(xué)位研究生。一是因?yàn)槟菚r(shí)我已經(jīng)修完碩士學(xué)位課程，二是因?yàn)槲乙呀?jīng)擁有了講師的職稱。或許是之前并無(wú)先例，又或許是我這脫穎而出的想法有些遭人嫉恨，學(xué)校研究生處經(jīng)研究后開(kāi)出了一周內(nèi)考試8門(mén)課程的報(bào)名條件，其中包括5門(mén)碩士學(xué)位核心課程和3門(mén)博士學(xué)位入學(xué)課程。這一條件看上去有些苛刻，或許原本是想把我嚇退，沒(méi)曾想我是一個(gè)喜歡迎難而上的人。很幸運(yùn)的是，我通過(guò)了這一高難度的考試，并被破格錄取為在職博士生，師從王錫桐教授。

王錫桐教授是我國(guó)農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)理論與政策領(lǐng)域的權(quán)威專家，國(guó)務(wù)院學(xué)位委員會(huì)二、三、四屆學(xué)科組成員。然而，我卻并不想從事他的研究領(lǐng)域。所以，入門(mén)以后我跟他提及能否繼續(xù)我的會(huì)計(jì)學(xué)業(yè)，沒(méi)曾想導(dǎo)師以博大的胸懷欣然應(yīng)允，只是說(shuō)他與會(huì)計(jì)學(xué)科的教授沒(méi)什么學(xué)術(shù)聯(lián)系，需要我自己為自己努力。于是，我寫(xiě)信給母校林萬(wàn)祥教授，請(qǐng)求他向廈門(mén)大學(xué)葛家澍教授推薦，并得到葛老師的接納，從而得以順利進(jìn)入廈門(mén)大學(xué)葛家澍、吳水澎二位教授門(mén)下，繼續(xù)我的會(huì)計(jì)專業(yè)求學(xué)之路。

1993年，在西農(nóng)修完博士英語(yǔ)、日語(yǔ)和自然辯證法等基礎(chǔ)課程后，我開(kāi)始啟程廈門(mén)大學(xué)進(jìn)修會(huì)計(jì)專業(yè)博士課程。走進(jìn)廈大，雖是聯(lián)合培養(yǎng)的身份，但卻時(shí)時(shí)處處得到葛、吳二位導(dǎo)師的厚愛(ài)，不僅在學(xué)業(yè)上指導(dǎo)，更是在生活上無(wú)微不至地關(guān)照。這使得我在廈大一年的學(xué)業(yè)突飛猛進(jìn)，不僅得以洞悉大師的學(xué)術(shù)思想，更是有緣向一大批葛老師門(mén)下的博士生學(xué)習(xí)。1994年年初課程結(jié)束，我返回西農(nóng)完成博士論文，并于1995年6月申請(qǐng)博士學(xué)位論文答辯。

吳水澎教授、毛伯林教授是當(dāng)時(shí)答辯委員會(huì)的兩位校外專家，吳水澎教授擔(dān)任答辯委員會(huì)主席，答辯委員會(huì)成員中還包括西農(nóng)本校的會(huì)計(jì)學(xué)教授王友竹、審計(jì)學(xué)教授候德坤和管理會(huì)計(jì)學(xué)教授鄧盛輝。雖然我最終被授予“農(nóng)學(xué)”博士學(xué)位，但畢業(yè)論文題目卻是“會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定的方法論研究”（上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，1999），以會(huì)計(jì)專業(yè)論文申請(qǐng)農(nóng)學(xué)博士，這在中國(guó)教育史上恐怕也并不多見(jiàn)。

人生漫漫，一切表面順?biāo)�、圓融的背后，其實(shí)都隱藏了諸多的片面與偏見(jiàn)。當(dāng)然，在我不平凡的求學(xué)路上，自然而然地也遇到了很多的偏見(jiàn)與歧視。所幸的是，我并沒(méi)有被各種歧見(jiàn)所打倒，而是在各種歧見(jiàn)中磨礪出自信。1995年6月，在如期獲得博士學(xué)位后，我于1996年3月申請(qǐng)進(jìn)入上海財(cái)經(jīng)大學(xué)博士后流動(dòng)站，并成為上海市第一位，也是新中國(guó)第二位會(huì)計(jì)學(xué)博士后研究人員。我努力12年之后，終于回歸會(huì)計(jì)專業(yè)本行，喜悅之心油然而生，從此開(kāi)啟了人生新一段的旅程。

* * *

歷史的一頁(yè)早已翻過(guò)，此后不再回憶。我請(qǐng)求在我人生旅程中被我有意或無(wú)意傷害過(guò)的人們的原諒，我亦原諒所有有意或無(wú)意傷害過(guò)我的人。無(wú)論你是領(lǐng)導(dǎo)、同事、朋友、鄰居還是敵人，我都原諒你。愿天下所有人分享我的安詳、我的和諧與我的快樂(lè)。

薛云奎

2018年8月21日

于上海下沙