新三板將成為中國科創(chuàng)資本市場的主力軍
　　如果從購買力平價看中國的經(jīng)濟(jì)總量，從2014年起中國已經(jīng)是全球第一大經(jīng)濟(jì)體。即使從名義GDP看，中國目前也是世界第二大經(jīng)濟(jì)體，如今的中國已經(jīng)是無可厚非的經(jīng)濟(jì)大國。但中國的資本市場，特別是證券市場，不管是從市場規(guī)模還是從市場質(zhì)量看，與發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)國家相比，還有相當(dāng)大的距離。中國資本市場的市場化程度嚴(yán)重滯后于實體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，特別是對科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)和企業(yè)的支持才剛剛起步，真正處在探索和實踐階段。我始終認(rèn)為，構(gòu)建一個支持科技產(chǎn)業(yè)的強(qiáng)大資本市場，既是中國資本市場改革的方向和目標(biāo)，也是中國資本市場持續(xù)健康發(fā)展的基石。本書集結(jié)了我近幾年在權(quán)威媒體上發(fā)表的關(guān)于新三板、科創(chuàng)板等資本市場的看法和主張�；�于對本書探討的主要問題以及對中國資本市場過去、現(xiàn)狀及未來改革的基本理解，本書取名《大國資本市場：探索與實踐》。
　　如果我們把中國資本市場過去三十年的發(fā)展，與目前的市場化改革和探索以及今后實現(xiàn)市場化后的市場發(fā)展結(jié)合起來，根據(jù)市場化程度的高低，中國資本市場的發(fā)展可以分為三個階段：第一階段，完全非市場化階段，即從滬深交易所設(shè)立到2012年股轉(zhuǎn)公司設(shè)立之前的發(fā)展階段。在此階段，證券發(fā)行實施審批制和核準(zhǔn)制，市場退出機(jī)制沒有有效地建立起來。第二階段，市場化探索和改革階段，即從股轉(zhuǎn)公司設(shè)立，到2019年設(shè)立科創(chuàng)板，再到新三板全面深化改革，以及2020年的創(chuàng)業(yè)板注冊制試點(diǎn)，直到A股各大板塊完全實行注冊制。目前正處在這個階段，預(yù)計時間會持續(xù)到2025年左右。第三階段，完全市場化階段。這一階段的到來，一方面取決于中國金融市場整體對外開放步伐；另一方面取決于中國資本市場改革的試錯成本與收益。當(dāng)改革過程中并未出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風(fēng)險，并顯著地推動了資源配置效率的提高，這一天的到來就為時不遠(yuǎn)了。
　　中國資本市場的市場化改革從科創(chuàng)資本市場開始。首先，在新三板試點(diǎn)市場化的制度安排。但由于其定位存在偏差以及制度供給的不及時、不到位，新三板沒有肩負(fù)起推動中國資本市場的市場化改革重任。正因為如此，2019年6月在上交所設(shè)立的科創(chuàng)板，才成為推進(jìn)中國資本市場市場化改革和助推科技企業(yè)產(chǎn)業(yè)化的強(qiáng)大引擎。當(dāng)科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊制完全落地之后，2019年10月，新三板推出了增設(shè)精選層，實施公開發(fā)行，在精選層進(jìn)行連續(xù)競價交易，以及轉(zhuǎn)板上市等全面深化改革舉措。在全面推進(jìn)新三板改革的同時，創(chuàng)業(yè)板的注冊制改革也呼之欲出，預(yù)計在2020年6月推出。至此，中國科創(chuàng)資本市場的市場化改革全面展開，并成為中國整個資本市場市場化改革的推動力量�？梢灶A(yù)見的是.當(dāng)科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板注冊制改革試點(diǎn)和新三板全面深化改革完全落地之后。主板和中小板的注冊制改革也就會順理成章地提上市場化改革的議事日程。為什么科創(chuàng)資本市場會成為中國資本市場市場化改革的推動力量？深究其因，有著歷史、現(xiàn)實和理論的必然邏輯：第一，中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型需要中國科技產(chǎn)業(yè)的全面崛起；第二，應(yīng)對人類第四次工業(yè)革命的挑戰(zhàn)需要大力發(fā)展中國的科技產(chǎn)業(yè)；第三，大力發(fā)展直接融資，以此調(diào)整中國金融市場結(jié)構(gòu)是降低系統(tǒng)性金融風(fēng)險和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險的必由之路；第四，中美貿(mào)易戰(zhàn)使我們強(qiáng)烈意識到支持科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)的重要性與必要性；第五，大力發(fā)展科創(chuàng)資本市場，是切實解決中小企業(yè)融資難的有效途徑；第六，中國資本市場的市場化改革，也遵循了中國經(jīng)濟(jì)改革的慣常邏輯，即“先增量，后存量”的改革路徑，本著“先易，后難”的基本原則進(jìn)行。
　　新三板、科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板作為中國的科創(chuàng)資本市場，共同促進(jìn)中國科技產(chǎn)業(yè)的全面崛起。這三大市場既競爭又合作，不僅提高了為科技創(chuàng)新企業(yè)服務(wù)的整體市場效率，同時推動著中國資本市場的市場化改革。2019年新三板的全面深化改革，賦予了新三板證券市場的核心功能，使新三板具備了與科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板競爭合作的制度基礎(chǔ)，把中國科創(chuàng)資本市場帶入了全面競爭與合作的效率時代。按照既定的制度安排，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板作為科創(chuàng)資本市場的高級市場，主要為頭部科技企業(yè)服務(wù)，而新三板作為基礎(chǔ)市場，主要為科技創(chuàng)新企業(yè)的長尾市場提供服務(wù)�；�于中小企業(yè)的龐大融資需求，新三板現(xiàn)有一萬多家掛牌公司的市場基礎(chǔ)，以及不依附于任何主板市場的獨(dú)立市場地位，我們完全有理由相信，假以時日，新三板不僅將成為中國科創(chuàng)資本市場的主力軍，抑或成為能與美國納斯達(dá)克交易市場并駕齊驅(qū)，甚至引領(lǐng)全球科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展的科創(chuàng)資本市場。
　　本書得出的觀點(diǎn)與立場可能與主流經(jīng)濟(jì)學(xué)家相左，但作者并非空穴來風(fēng)，信口開河。首先，我們應(yīng)該相信制度的力量。從新三板既定的制度安排看，滬深交易所能干的事情，新三板可以干，而滬深交易所不能干的事情，新三板也可以干。新三板不僅具備了與科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板競爭的制度基礎(chǔ)，也在一定程度上具備了主板與中小板競爭的制度基礎(chǔ)。其次，我們應(yīng)該相信歷史的邏輯。歷史是一面鏡子，任何一個依附于主板市場的科創(chuàng)資本市場，為何沒有一家像美國納斯達(dá)克交易市場那么成功，其核心的原因在于納斯達(dá)克交易市場不依附于任何主板市場，擁有獨(dú)立的市場地位，其內(nèi)部管理資源的配置是高效且壟斷的，這決定了市場發(fā)展的速度與規(guī)模。最后，我們要相信市場的力量。新三板過去短短幾年為何發(fā)展成為全球掛牌公司家數(shù)最多的資本市場①，主要原因是基于龐大的市場需求，切實有效地解決了中小企業(yè)的融資難問題。隨著新三板全面深化改革的落地，大量具有科技創(chuàng)新能力的中小型企業(yè)都可以在新三板公開發(fā)行后進(jìn)入精選層，并實現(xiàn)轉(zhuǎn)板上市，滿足較大規(guī)模的融資需求。我們深信，市場需求決定了市場的生命力，新三板的市場定位決定其發(fā)展速度與發(fā)展規(guī)模。
　　本書收集了近幾年本人對中國資本市場建設(shè)和發(fā)展的關(guān)注與思考，雖然本人一直從事PE投資，但思考問題的角度并非從微觀層面入手，大多從宏觀角度，特別是站在國家戰(zhàn)略層面來思考中國資本市場的改革與發(fā)展，希望盡自己的綿薄之力，為中國創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)的發(fā)展貢獻(xiàn)自己的一分力量。由于主業(yè)并非從事系統(tǒng)性的研究工作，提出的觀點(diǎn)與主張有可能存在偏頗之處，甚至有偏激的地方，敬請研究者、愛好者以及關(guān)心中國資本市場建設(shè)和發(fā)展的各路仁人志士批評指正，不勝感激！