呂品，中信證券研究部固定收益分析師。中國科學(xué)技術(shù)大學(xué)自動化學(xué)士，中國社會科學(xué)院金融碩士。研究生畢業(yè)后加入中信證券研究部，從事宏觀利率、信用債、大類資產(chǎn)配置研究多年。
第一部分 模型篇
第一章 定量模型與定性分析交叉檢驗
一、模型與經(jīng)驗
二、產(chǎn)業(yè)債打分模型
三、城投債打分模型
四、現(xiàn)金流兌付模型
第二章 隱含評級的本質(zhì)是什么
一、隱含評級的定義
二、評級公司評級虛高、上調(diào)遠(yuǎn)大于下調(diào)、調(diào)整滯后, 亟須內(nèi)部評級
三、構(gòu)建隱含評級模型
四、產(chǎn)業(yè)債與城投債的估值差異
五、把握個券評級下調(diào)、上調(diào)的套利機(jī)會
六、隱含評級應(yīng)用的注意事項和改進(jìn)方案
第三章 評級調(diào)整對收益率的影響
一、評級調(diào)整對估值的影響: 沖擊的非對稱性與低等級的高彈性
二、個券評級調(diào)整與估值傳導(dǎo)案例
三、兩點(diǎn)值得注意的技術(shù)細(xì)節(jié)
第四章 KMV 模型的局限
一、KMV 模型概述
二、通過KMV 模型測算上市公司信用風(fēng)險
三、模型的問題和改進(jìn)方向
第二部分 數(shù)據(jù)篇: 企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)質(zhì)量甄別
第一章 總論: 利潤、現(xiàn)金流、資產(chǎn)負(fù)債遞進(jìn)分析
第二章 利潤表: 分拆與調(diào)節(jié)
一、營業(yè)收入
二、營業(yè)成本與毛利率
三、財務(wù)費(fèi)用是全部的償債壓力么
四、資產(chǎn)減值調(diào)節(jié)利潤
五、各種各樣非經(jīng)常性損益
六、盈利能力怎么分析? EBITDA、EBIT、凈利潤、現(xiàn)金流
第三章 從利潤表到現(xiàn)金流量表: 沒有經(jīng)營現(xiàn)金流的利潤
一、銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金vs 營業(yè)收入
二、購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金vs 營業(yè)成本
三、從利潤表倒推回現(xiàn)金流量表
四、經(jīng)營活動現(xiàn)金流如果有水分呢
第四章 資產(chǎn)負(fù)債表: 哪些資產(chǎn)科目需要重點(diǎn)關(guān)注
一、貨幣資金: 公司為什么會在貨幣資金較多的情況下繼續(xù)舉債
二、應(yīng)收賬款: 貢獻(xiàn)了大部分現(xiàn)金流與利潤的背離
三、其他應(yīng)收款: 大部分關(guān)聯(lián)交易的財務(wù)反映
四、固定資產(chǎn)與在建工程: 折舊與資本化調(diào)節(jié)費(fèi)用
五、商譽(yù): 對債券投資人最似是而非的資產(chǎn)
六、投資性房地產(chǎn): 貢獻(xiàn)的盈利需要審慎考慮
七、長期股權(quán)投資: 關(guān)注計價方法
八、開發(fā)支出: 關(guān)注后續(xù)的減值風(fēng)險
九、生物性資產(chǎn): 小眾但比較有趣的科目
十、少數(shù)股東權(quán)益: 集團(tuán)與子公司的控制能力
十一、擔(dān)保與被擔(dān)保: 從公司到互保圈
十二、集團(tuán)公司的財務(wù)報表有意義么
第五章 地方政府經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)質(zhì)量甄別
一、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)指標(biāo)辨析
二、財政數(shù)據(jù)指標(biāo)辨析
三、債務(wù)負(fù)擔(dān)類指標(biāo)辨析
四、數(shù)據(jù)質(zhì)量甄別的一些經(jīng)驗
第三部分 行業(yè)篇: 從行業(yè)到公司
第一章 周期行業(yè): 以煤炭為例
一、行業(yè)分析
二、具體發(fā)行人分析
第二章 地產(chǎn)建筑行業(yè): 以地產(chǎn)為例
一、行業(yè)分析
二、具體發(fā)行人分析
第三章 新興行業(yè): 以電子行業(yè)和傳媒行業(yè)為例
一、電子行業(yè)
二、傳媒行業(yè)
第四部分 策略篇
第一章 什么是信用策略
第二章 如何進(jìn)行信用評級研究
一、考慮財務(wù)報表與信息披露的真實(shí)性與水分
二、獨(dú)立經(jīng)營前提下的內(nèi)生償債能力(傳統(tǒng))
三、考慮外部(集團(tuán)/股東/地方政府/銀行) 支持的償債能力
四、考慮宏觀政策環(huán)境變化的償債能力
五、在信用資質(zhì)的情況下考慮價格
第三章 各種各樣的利差/價格
第四章 信用利差
一、何為信用利差
二、信用利差的驅(qū)動因素和中國特色
三、信用利差的兩個階段
第五章 行業(yè)利差
一、何為行業(yè)利差
二、行業(yè)利差驅(qū)動因素與回顧
第六章 區(qū)域利差
一、何為區(qū)域利差
二、區(qū)域利差驅(qū)動因素與回顧
第七章 掙誰的錢? 波段與對手盤
一、信用波段, 火中取栗
二、理解賣盤和買盤的思維
三、信用債市場投資者結(jié)構(gòu)與行為
四、信用資質(zhì)變化的因城而異與估值整體調(diào)整
五、關(guān)注評級調(diào)整對組合收益率的影響
六、信用債市場的投資策略與風(fēng)險
第八章 信用策略實(shí)例: 2018 年風(fēng)險的爆發(fā)與拐點(diǎn)
一、信用風(fēng)險加速暴露
二、緊信用只是后視鏡
三、信用債的拐點(diǎn)
四、什么品種反彈最快
第五部分 違約篇
第一章 2014 年
超日: 產(chǎn)能投入過快、海外政策收緊, 巨額賒銷促成首發(fā)違約
第二章 2015 年
一、湘鄂情: 盲目擴(kuò)張高端餐飲適逢三公消費(fèi) 受限, 轉(zhuǎn)型屢屢失敗
二、天威集團(tuán): 兵裝集團(tuán)丟車保帥
三、天威英利: 天威集團(tuán)違約并發(fā)癥
四、珠海中富: 為保殼, 兩度違約兩度付
五、二重重裝: 兩年虧損百億元, 國機(jī)集團(tuán)全額接盤
六、中鋼股份: 鋼鐵業(yè)寒流引爆托盤融資風(fēng)險, 首只央企債違約
七、山水水泥: 基本面良好下民企控制權(quán)爭奪持久, 處罰首例超短融違約
八、四川圣達(dá): 新業(yè)務(wù)巨額投入無果拖垮集團(tuán)
第三章 2016 年
一、亞邦集團(tuán): 實(shí)際控制人協(xié)助調(diào)查 引發(fā)外源融資收縮風(fēng)險
二、上海云峰: 控制人變更引發(fā)再融資困難, 暴露巨額債務(wù)風(fēng)險
三、淄博宏達(dá): 質(zhì)押上市公司緩解流動性壓力, 股價大跌引發(fā)控制權(quán)喪失
四、華昱能源: 煤炭長期觸底, 違約后迅速得到股東支持
五、廣西有色: 高管落馬, 違約前夕資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓, 最終清償率十分有限
六、雨潤食品: 食品安全問題頻發(fā), 關(guān)聯(lián)方資金占用拖垮行業(yè)龍頭
七、東北特鋼: 處置過程透明度堪憂, 最終清償率僅有22%
八、內(nèi)蒙古奈倫: 企業(yè)順周期投資存在風(fēng)險, 企業(yè)債并不安全
九、川煤集團(tuán): 煤儲稟賦差, 四川火電變水電更令需求驟減
十、國裕物流: 造船行業(yè)低迷, 客戶棄船致違約
十一、河北物流: 大宗貿(mào)易區(qū)持續(xù)惡化, 人員交接紕漏導(dǎo)致技術(shù)違約
十二、大連機(jī)床: 關(guān)注公司資產(chǎn)質(zhì)量與募集信息披露的真實(shí)性
十三、中城建: 央企民企撲朔迷離, 建筑類行業(yè)仍為風(fēng)險高發(fā)行業(yè)
十四、博源控股: 行業(yè)低迷中持續(xù)投資積累債務(wù), 集中償付壓垮公司
第四章 2017 年
一、華盛江泉: 去產(chǎn)能沖擊鋼鐵業(yè)務(wù), 停產(chǎn)停工致違約
二、弘昌燃?xì)? 較多在建工程與相關(guān)聯(lián)的交易, 難以掩蓋現(xiàn)金流緊張
三、五洋建設(shè): 隱瞞多次失信記錄, 涉嫌逃廢債
四、億利集團(tuán): 技術(shù)性違約, 關(guān)注并表和母公司單體報表的差異
五、保千里: 激進(jìn)的外延式增長損害償債能力
第五章 2018 年
一、神霧集團(tuán)/神霧環(huán)保: 激進(jìn)的項目投資模式弱化資產(chǎn)流動性
二、富貴鳥: 行業(yè)景氣度下行, 大額對外擔(dān)保加重債務(wù)負(fù)擔(dān)
三、中安消: 激進(jìn)的關(guān)聯(lián)方并購壓垮公司
四、凱迪生態(tài): 激進(jìn)投資, 關(guān)聯(lián)交易, 債務(wù)集中兌付
五、上海華信: 高度負(fù)債經(jīng)營石油貿(mào)易業(yè)務(wù), 成也背景輸也背景
六、中融雙創(chuàng): 杠桿收購謀求多元布局適逢信用債發(fā)行需求不足
七、億陽集團(tuán): 非經(jīng)常性損益貢獻(xiàn)大, 子強(qiáng)母弱集團(tuán)償債能力不佳
八、金鴻控股: 主業(yè)有較大資金支出壓力, 公司抗風(fēng)險能力低
九、美蘭機(jī)場: 突發(fā)的技術(shù)性違約
十、印紀(jì)娛樂: 高額應(yīng)收賬款回收困難, 股權(quán)質(zhì)押加劇信用風(fēng)險
十一、山東金茂: 區(qū)域互保程度高, 牽一發(fā)而動全身影響再融資
十二、利源精制: 業(yè)務(wù)擴(kuò)張加重債務(wù)壓力, 融資環(huán)境惡化暴露信用風(fēng)險
十三、新光控股: 評級調(diào)整與一級發(fā)行一波三折
十四、樂視網(wǎng): 樂視模式 難以為繼
十五、河南眾品: 又一單技術(shù)性違約
十六、剛泰集團(tuán): 多業(yè)務(wù)布局民企, 綜合盈利偏弱疊加債務(wù)集中到期
十七、華陽經(jīng)貿(mào): 在建工程質(zhì)量與國企身份存疑
十八、洛娃科技: 信息披露有瑕疵, 會計時點(diǎn)貨幣資金難以成為兌付基礎(chǔ)
十九、宏圖高科/ 三胞集團(tuán): 主營業(yè)務(wù)下滑, 集團(tuán)通過外延發(fā)展轉(zhuǎn)型消耗過多資金
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